Ven atractivo en los nuevos bonos que ajustan por tasa de política monetaria

Vencerán en tres años y tendrán un ajuste trimestral. Serán una alternativa a la Lebac de corto plazo. Estiman que compañías de seguro y participantes institucionales que no tienen acceso a los pases van a estar interesados y le darán liquidez al mercado

Hoy debuta una nueva modalidad de títulos emitidos por el Tesoro. Se licitan los Bonos del Tesoro en Pesos a Tasa de Política Monetaria con vencimiento en el año 2020. Desde el Ministerio de Finanzas apuntan a colocar un bono que sea una alternativa a la Lebac de corto plazo y la emisión entrará en el marco de un programa de financiamiento gradual que apunta hacia el equilibrio fiscal. Los títulos tendrán una tasa que seguirá a la tasa de pases del BCRA y serán a tres años de plazo y tendrá un ajuste trimestral.

La suscripción podrá realizarse tanto en pesos como en dólares tomando el tipo de cambio para la suscripción al correspondiente a la Comunicación ‘A‘ 3500 del día martes 13 de junio de 2017. La tasa de política monetaria se calculará como el promedio aritmético simple de la tasa de interés determinada por el Banco Central de la República Argentina considerando las tasas publicadas durante el trimestre desde 10 días hábiles antes del inicio de cada cupón hasta 10 días hábiles antes del vencimiento de cada cupón.

Ahora, ¿convienen? Federico Furiase, economista de Estudio Bein y profesor en la Maestría de Finanzas en UTDT ve con buenos ojos al instrumento y agrega que “el BCRA apuntará a mantener una tasa real positiva contra la inflación esperada (en torno al 4% anual) durante buena parte de la vida de este bono hasta alcanzar la meta de una inflación de 5% anual para 2019. Me parece un instrumento atractivo para diversificar la cartera de pesos con un bono de duration corta/media luego de la corrección cambiaria por el ‘efecto Temer‘ y en un contexto donde el mercado de bonos sigue descontando un proceso de desaceleración de la inflación para los próximos años”.

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Por otro lado, Furiase sostiene que si bien la pendiente negativa de la curva de pesos favorece la inversión en Lebacs cortas, el proceso de desaceleración de la inflación comenzado en mayo y que se consolidará en junio sin nuevos impactos de tarifas, dará margen al BCRA para empezar a bajar la tasa de interés de corto plazo, aumentando los incentivos para estirar gradualmente la duration de los instrumentos en pesos, controlando el riesgo cambiario combinando la cartera de pesos con instrumentos en dólares que permitan devengar un cupón atractivo.

Finalmente, si las expectativas de desaceleración de la inflación y los incentivos de tasas empiezan a jugar a favor de una rotación gradual en el sistema financiero local desde Lebacs cortas a Bonos del Tesoro en pesos de mayor duration, se podría alcanzar una coordinación macro inteligente que permita simultáneamente descomprimir los vencimientos de Lebacs del BCRA y liberar liquidez congelada en Lebacs para financiar la brecha de pesos del Tesoro sin presionar a la baja en el tipo de cambio.

Miguel Zielonka, Economista/Director Asociado de EconViews sostiene que “en comparación con renovar la Lebac corta, que permite capitalizar los intereses cada 35 días, se pierden 60 puntos básicos por no componer los intereses, pero esa brecha más que se recupera al acceder a la tasa de política monetaria hoy en niveles de 26,25%, versus Lebac en 25,50%”. En la misma línea Zielonka agrega que “tomando nuestras estimaciones de tasas de Lebac, política monetaria y Badlar de mediano plazo, y asumiendo que no hay desarbitraje de precios en el mercado de bonos, un inversor local podría pagar hasta 102 por cada 100 de valor nominal de este bono ya que lo recupera con un mejor carry”. “Así, en función del grado de participación de inversores extranjeros nuestra estimación para el precio de corte de la licitación debería oscilar en el rango de 102 a 106. El riesgo para el inversor de este bono es que la desinflación sea muy rápida y que eso acelere las bajas de tasa de política monetaria del BCRA”, explica.

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Christian Buteler, analista y asesor financiero, hace una comparación con la posibilidad de emitir en deuda y agrega que “la realidad marca que la deuda en dólares también resulta ser más cara que la tasa de corte en la medida que luego debemos emitir pesos para comprar esos dólares y retirarlos por Lebacs pagando otra vez”. “Por eso creo que desde el punto de vista del Tesoro me parece una buena medida, ahora habrá que ver cómo lo toman los inversores. Hasta ahora hemos tenido ofertas que superaron las emisiones siempre pero también es cierto que nos acercamos a las elecciones y el atraso cambiario se hace cada vez más notable”.

Sebastián Arena, Director de BAVSA Sociedad de Bolsa y profesor en la Maestría de Finanzas en UTDT considera que el bono resulta atractivo en un contexto donde la autoridad monetaria se encuentra aplicando un esquema de metas de inflación, que requiere el sostenimiento en el tiempo de una tasa de interés real positiva. De mantenerse el compromiso de la autoridad monetaria con el cumplimiento de las metas de inflación, un instrumento atado a la tasa de pases permitiría al inversor mantener el poder adquisitivo del capital alocado y recibir una retribución adicional por su inversión.

“Si bien creemos que tiene sentido mantener parte del portafolio en bonos en dólares, en un contexto de compromiso del BCRA con la meta de inflación justifica el posicionamiento de parte de la cartera en instrumentos en moneda local a tasa variable, como las Lebacs o el nuevo bono”, apunta. “El atractivo de las Lebacs frente al nuevo bono radica en principio en las características del emisor, la posibilidad de reinvertir los fondos con una frecuencia mayor (lo que aumenta la tasa efectiva frente a la tasa nominal anual y surge además de la menor duration de las Lebacs, lo que reduce su volatilidad) y la alta liquidez del instrumento, con un stock emitido a valor efectivo de colocación superior a $850.000 millones”. Estrictamente desde el lado del bono, Arena considera que “el atractivo viene dado por el mayor rendimiento que se deriva del diferencial entre el actual centro del corredor de pases a 7 días (26,25%) y la tasa de las Lebacs convalidada en las operaciones de mercado abierto del BCRA, en torno a 25,9% TNA para el vencimiento de junio y 25,3% para julio”.

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Leonardo Chialva, director de Delphos Investment, agrega que “sin dudas éste va a ser el bono que va a marcar el grado de credibilidad que tiene el Central y habrá que hacer supuestos respecto de cuál va a ser el próximo nivel de tasas de pases. Este tipo de bonos suele salir a la par aunque lo que puede condicionar que esté arriba de la par es que hoy hay un mercado segmentado con participantes de afuera muy agresivos y más optimistas que los locales. Compañías de seguro y demás participantes institucionales que no tienen acceso al mercado de pases van a estar interesados en este tipo de activos y le van a dar liquidez al mercado. En definitiva vemos que la clave respecto de este bono pasa por el comportamiento de participantes del exterior versus los jugadores locales y los cuales no están dispuestos a convalidar cualquier precio mientras que los del exterior han tenido una actitud mas agresiva”.

“En los últimos días hemos visto mayor niveles de volatilidad con Brasil y el mercado de riesgo mundial, principalmente por la caída de las acciones del Nasdaq y salida de flujo de emergentes saliendo también pega. De todos modos, en el contexto en el que vivimos, los inversores del exterior tienen un gran apetito por el carry trade en pesos y este tipo de instrumento tiene esas condiciones que viene requiriendo para llevar adelante la estrategia”, concluye.

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